出品｜虎嗅黄青春频道

作者｜商业消费主笔黄青春

题图｜视觉中国

AI 热浪一波接一波冲刷着互联网，风光不再的知乎，即便递上最新财报也鲜少引发市场讨论了。

3 月 25 日，知乎发布 2025 年第四季度及全年业绩报告，堪称上市以来具有里程碑意义的转折点：2025 年全年经调整净利润 3790 万元，首次实现全年非公认会计准则（Non-GAAP）盈利。

但撕开盈利的光鲜外壳，财报核心数据却难掩颓势：2025 年知乎全年营收 27.5 亿元，较 2024 年下滑 23.6%；三大核心业务全线收跌，营销服务收入同比下降 32.29%，付费会员收入同比下降 12.66%，其他收入同比下降 37.93%；全年毛利 16.48 亿元，较 2024 年下降 24.4%。

一边是成立上市以来首次全年盈利，一边是营收规模持续收缩、主营业务全面下滑的基本面，这场迟来的盈利，更像知乎与互联网发展浪潮错峰后，被动达成的“止血”。

盈利的真实底色

盈利固然重要，但资本市场更看重可持续性，拆解知乎财报会发现：其盈利并非来自主营业务的扩张与增长，而是源于战略收缩下的成本管控，以及非经常性收益的一次性加持。

从利润构成来看，2025 年知乎投资收益高达 2.319 亿元，较 2024 年的 6540 万元增长超 254%，而这笔收益的核心来源，是所持非上市公司股权公允价值重估产生的未实现收益，并非来自主营业务的经营性现金流入。

与之形成鲜明对比的，是主营业务的持续疲软：全年三大业务板块无一实现正增长，即便是作为支柱的付费会员业务，也出现了 12.66% 的同比下滑，核心原因正是平均月订阅会员数的持续流失。

作为昔日第一大收入的营销服务，收入同比下滑超三成，即便第四季度营销收入环比增长 24%，也未能挽回全年颓势；而包含职业教育、版权衍生在内的其他业务，更是在战略收缩中大幅下滑近 38%。

盈利的另一大支撑，是知乎近乎极致的成本与开支管控。

2025 年第四季度，知乎营业总成本 3 亿元，同比下降 6.2%，主要来自人员相关开支的缩减；销售及营销开支 2.75 亿元，同比下降 13%；研发开支 1.23 亿元，同比下降 16%。

人员、营销、研发三大核心开支全面收缩，既是对非核心业务“断舍离”，也是对过去多年粗放式商业化试错的全面纠偏。

这种收缩换来的盈利，天然存在增长天花板——成本压缩的空间终究有上限，而主营业务的持续下滑，会让盈利平衡犹如“走钢丝”。

值得一提的是，即便实现了全年 Non-GAAP 盈利，知乎季度经营基本面仍未走出亏损泥潭。2025 年第四季度，知乎净亏损 2.11 亿元，经调整净亏损仍有 3940 万元，经营亏损 2.64 亿元，运营利润率为-41%。

这意味着，知乎主营业务尚未形成稳定的自我造血能力，全年盈利更多依赖全周期成本管控与非经常性收益，而非核心商业模型的彻底跑通。

更深一层，知乎困境的本质是其与短视频浪潮、AI 黄金周期错峰而过。

从成立之初的精英社区，到上市时的中文互联网第一问答平台，知乎手握中文互联网最稀缺的高质量内容资产，2021 年登陆美股时，一度迎来用户规模巅峰：全年月均活跃用户（MAU）达 8500 万，2021 年第四季度 MAU 更冲高至 1.03 亿。

彼时，小红书的日活、月活规模远落后于知乎，抖音、快手深陷短视频同质化竞争，B 站还在二次元圈层中艰难破圈。

如今，小红书已成长为月活超 3.5 亿的国民级平台，抖音、快手完成了从短视频到本地生活、电商的全链路商业化布局，B 站也在视频化浪潮里站稳了脚跟。唯独知乎，MAU 回落至 8000 万徘徊不前，用户规模不增反降，与第一梯队的差距越拉越大，甚至在用户心智上，逐渐陷入“高不成低不就”的鸡肋困境。

这场用户规模的掉队，根源在于知乎在流量红利时代，始终在社区调性与商业变现之间拧巴。

当全行业都在拥抱视频化浪潮，用短平快的内容抢占用户注意力时，知乎却在图文与视频之间摇摆不定：既不愿放弃图文内容的核心优势，又未能搭建起有竞争力的视频内容生态；当所有平台都通过娱乐化内容实现用户破圈时，知乎却始终困在精英调性与用户泛化的矛盾里，既没能守住精英用户的绝对壁垒，又因内容水化流失了核心用户。

财报里的业务收缩，正是用户盘萎靡的显性代价。

营销服务收入的大幅下滑，源于知乎主动放弃了低质、伤害社区调性的广告投放，却又在品牌广告赛道中，始终无法与小红书、抖音等平台抗衡；付费会员收入下滑，是因为用户规模停滞、内容吸引力下降，会员付费增长触及天花板；职业教育等新业务的收缩，更是知乎多次商业化试错失败后不得不做的取舍。

于是，竞争对手早已在流量时代形成“用户增长 - 商业变现 - 内容反哺”的正向循环，而知乎才刚刚完成非核心业务的断舍离、切入付费阅读赛道，错失了行业狂飙的红利期。

还赶得上Al这趟车吗？

在 2025 年的财报里，付费阅读业务成了唯一亮点：第四季度付费阅读收入 3.34 亿元，占总营收的 51.8%，首次成为知乎第一大收入来源；其中 IP 衍生收入同比增长超 5 倍，全年获得版权收益的作者规模同比增长 6 倍。

这主要得益于，知乎旗下盐言故事平台探索的“优质内容沉淀-IP 资产结构化-多场景商业复用”路径，跑通了原创内容到 IP 全产业链变现的商业闭环。

据虎嗅了解，盐言故事原创 IP 改编的 AI 漫剧《瑶灼雪恨》，上线四天便登顶抖音 AI 短剧榜，累计播放量突破 1 亿次；授权改编的《莲花烙》抖音播放量达 2.3 亿，《柔妃》《典妻》等多部作品播放量破亿，频频登顶各大平台热播榜。

这些数据印证了知乎在 IP 变现领域的巨大潜力，也让市场重新看到了其内容资产的商业价值；但在钻研 IP 变现这件事上，知乎迟到了整整一个时代。

要知道，网文 IP 的影视化、短剧变现的风口，早在 2020 年便已兴起，2022-2023 年迎来了行业爆发期；但知乎作为中文互联网最大的原创短篇故事内容池之一，早在多年前就沉淀了海量优质 IP，无数爆款短剧的源头都是知乎的原创故事，却在行业野蛮生长、快速扩张的黄金窗口期，仅仅停留在内容付费的初级阶段，眼睁睁看着下游短剧平台、制作方赚得盆满钵满，自己只能拿微薄的版权授权费。

直到 2025 年，短剧行业已从野蛮生长迈入红海竞争阶段，监管持续趋严、内容成本水涨船高，行业马太效应显现，头部玩家早已完成从 IP 孵化、内容制作到发行变现的全产业链布局，知乎才靠着盐言故事，从上游内容供给方向下游 IP 衍生、自制内容延伸，堪堪抓住了 IP 变现的尾巴。

2026 年是知乎成立的第 15 年，也是 AI 技术重构内容行业的关键期。

在这份财报里，知乎给 2026 年定下的核心战略是加速 AI 相关的商业化探索，重点聚焦两大领域：一是 AI 短剧、漫剧，二是 AI 数据服务。

作为中文互联网独有的专业深度讨论社区，知乎沉淀了海量高质量、可溯源、多维度的专业内容。

财报数据显示，知乎拥有 1600 万参与科技和 AI 话题讨论的持续学习者，365 万相关话题下的深度创作者，15 万来自科研机构、企业和媒体的生态链接者；每月有超 5000 万活跃用户关注科技互联网和 AI 相关内容，DeepSeek、月之暗面、宇树科技等明星创业公司的一线科研人员，都在知乎分享和讨论前沿技术。

这些高质量的内容资产与专家网络，让知乎成为了中文互联网最活跃的 AI 专业讨论。踩闷湓 AI 数据服务领域，拥有了不可替代的先天优势。

在应用层面，知乎的 AI 布局已初见成效。2025 年第四季度，知乎直答 MAU 同比增长超 260%，次月留存率同比提升 83%；用户开始在评论区调用 AI 能力进行事实核查、专业信息解读，AI 与社区生态的融合，已经开始提升用户的互动频率与留存率。

此外，在 AI 短剧、漫剧领域，知乎依托盐言故事的 IP 储备，已验证了 AI 技术对内容生产效率的提升作用，以及用户对此类内容的付费意愿，实现了从 IP 到 AI 漫剧的快速落地与商业变现。

然而，知乎却再次展现出一贯的保守与谨慎。CEO 周源明确表示，AI 商业化探索“不会疯狂烧钱”，只会聚焦能带来健康现金流的业务；CFO 王晗也强调，2026 年不会单纯追求盈利增长，只会对有明确 ROI、适配知乎生态的 AI 方向进行投入，在 AI 收入增长的同时，保证净利润处于健康区间。

这份谨慎，源于知乎刚刚实现全年盈利、不敢再轻易大规模烧钱试错的无奈，或许能保住净利润的基本盘，却也可能让知乎再次与 AI 时代擦肩而过。

当然，中文互联网可以有无数个盈利的内容平台，却只有一个知乎。在 AI 内容泛滥的时代，真人创作的高质量专业内容、可溯源的真实讨论、各领域的专家网络，不仅无法被 AI 替代，反而是中文社区生态得以存续的优良样本，是人性闪耀的珍贵切片。

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